老板電器：高端廚電 渠道增收

【中國廚房設備網(wǎng)】定位高端 議價能力強老板電器專注于廚房電器近三十年，注重產(chǎn)品核心技術的研發(fā)以及對產(chǎn)品性能的不斷提升和優(yōu)化。公司憑借其技術和產(chǎn)品優(yōu)勢，在消費者中樹立了良好的高端品牌認可度和影響力。公司在高端吸油煙機、燃氣灶的份額均位列行業(yè)第一。高端的產(chǎn)品定位下，公司產(chǎn)品議價能力強，煙、灶、消3 大產(chǎn)品的毛利率均在50%以上。我們認為櫥電作為整體家裝的一部分，消費者愿意給予高質量、高性能、與整體家庭裝潢風格配套的產(chǎn)品一定的溢價。我國高端廚電企業(yè)競爭實力強，外資品牌份額進入前十大的僅西門子一家，公司作為國內(nèi)高端櫥電龍頭，將受益于行業(yè)的消費升級。

渠道拓展助力收入增長 目前公司KA 渠道銷售占比較高，占一半左右。募投項目投產(chǎn)，產(chǎn)能瓶頸被打破后，未來公司在專賣店，精裝修、電子商務等領域的拓展工作將帶動收入增長。公司2009 年專賣店數(shù)量僅520 家，2010 年在大力拓展專賣店的情況下數(shù)量達到1000 家，但仍低于同行，未來3 年，公司專賣店年開店數(shù)量保持在300 家左右，而精裝修領域，公司10 年收入在5 千萬左右，基數(shù)低，拓展?jié)摿Υ蟆闹锈禂?shù)據(jù)來看，公司市占率在10%左右，若是考慮到中怡康監(jiān)測網(wǎng)點覆蓋面較窄，按照1500萬臺的內(nèi)銷量計算，公司市占率還不到4%，拓展空間巨大。并且KA 渠道費用率較高，隨著公司在KA 外渠道的拓展，銷售費用率有望降低，盈利能力得到提升。

城鎮(zhèn)化提供穩(wěn)定需求 消費升級趨勢明顯廚房電器從產(chǎn)品屬性上接近大白電，只要居住條件許可，是居民的必備的家用電器。保有量相對于大白電來看有較低，行業(yè)增長潛力大。油煙機內(nèi)銷量在1500 萬臺左右，相比較冰、洗行業(yè)3、4 千萬臺的年內(nèi)銷量，差距明顯。綜合未來新房銷售、保障房建設、城鎮(zhèn)化率提高，據(jù)測算，未來行業(yè)3 年的銷量增速在15%左右。從行業(yè)競爭格局來看，接近于小家電，集中度低，未來行業(yè)有望進一步整合。行業(yè)消費升級趨勢明顯，高端廚衛(wèi)產(chǎn)品均價為中低端產(chǎn)品的3倍左右，未來行業(yè)收入增速高于銷量增速。在行業(yè)集中度提高的趨勢下，行業(yè)龍頭收入增速將高于行業(yè)整體。

首次給予公司增持評級，目標價20.16 元。根據(jù)我們的預測，公司11-13年的EPS 分別為0.72、0.95、1.23 元，參考可比公司2011 年PE 的取值范圍和均值，并考慮公司的龍頭地位和成長性，給予2011 年28 倍PE，對應目標價20.16 元，首次給予公司增持評級。

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